數(shù)據(jù)來源：中國(guó)人民銀行

金融嚴(yán)監(jiān)管、去杠桿的政策大方向未變

在7月31日召開的中共中央政治局會(huì)議上，“穩(wěn)”字出現(xiàn)的次數(shù)最多。

中信證券固定收益首席分析師明明認(rèn)為，“穩(wěn)”字貫穿始終，表明穩(wěn)增長(zhǎng)、防風(fēng)險(xiǎn)在當(dāng)前顯得尤為重要。去年底的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議將防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)列為三大攻堅(jiān)戰(zhàn)的首要任務(wù)，此前加杠桿集聚的風(fēng)險(xiǎn)因素在近年逐步凸顯，如何應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的逐漸暴露和進(jìn)一步化解風(fēng)險(xiǎn)成為今年經(jīng)濟(jì)工作的主要內(nèi)容。年初以來，信用違約事件的爆發(fā)引起市場(chǎng)一些擔(dān)憂和政策層面的關(guān)注，貨幣政策和監(jiān)管政策也因此在防風(fēng)險(xiǎn)的要求下作出一定調(diào)整。

數(shù)據(jù)顯示，去年以來，我國(guó)宏觀杠桿率上升勢(shì)頭明顯放緩。2017年杠桿率增幅比2012—2016年杠桿率年均增幅低10.9個(gè)百分點(diǎn)，今年一季度杠桿率增幅比去年同期收窄1.1個(gè)百分點(diǎn)。宏觀杠桿率總體趨穩(wěn)，杠桿結(jié)構(gòu)也呈現(xiàn)優(yōu)化態(tài)勢(shì)。

有人問，杠桿率趨穩(wěn)是否意味著去杠桿已經(jīng)完成？

中國(guó)人民大學(xué)重陽(yáng)金融研究院高級(jí)研究員董希淼認(rèn)為，隨著去杠桿穩(wěn)步推進(jìn)，金融風(fēng)險(xiǎn)防控成效初顯，金融對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度較為穩(wěn)固，但目前企業(yè)負(fù)債率仍然偏高，居民部門加杠桿速度過快，政府部門隱性債務(wù)大量存在。因此不能過度解讀為去杠桿已經(jīng)完成，未來一段時(shí)間，金融嚴(yán)監(jiān)管、去杠桿的政策大方向不會(huì)變化。

工銀國(guó)際首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家程實(shí)認(rèn)為，去年以來，在穩(wěn)健中性貨幣政策基調(diào)下，對(duì)影子銀行和地方政府債務(wù)的約束同步加強(qiáng)，宏觀杠桿率增速明顯放緩，增加了經(jīng)濟(jì)的韌性，但也帶來一定程度的短期陣痛。中共中央政治局會(huì)議強(qiáng)調(diào)“把防范化解金融風(fēng)險(xiǎn)和服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)更好結(jié)合起來，堅(jiān)定做好去杠桿工作，把握好力度和節(jié)奏，協(xié)調(diào)好各項(xiàng)政策出臺(tái)時(shí)機(jī)”，意味著政策執(zhí)行節(jié)奏會(huì)適度放緩，以紓解內(nèi)、外宏觀壓力，但提高服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力、防止金融風(fēng)險(xiǎn)發(fā)散的出發(fā)點(diǎn)不會(huì)發(fā)生根本變化，“穩(wěn)杠桿+嚴(yán)監(jiān)管”仍會(huì)延續(xù)。

董希淼說，未來必須堅(jiān)定不移去杠桿，將債務(wù)水平和杠桿率逐步降下來。要堅(jiān)決出清“僵尸企業(yè)”，減少無效資金占用。繼續(xù)嚴(yán)厲打擊非法金融機(jī)構(gòu)及活動(dòng)，守住不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)底線。目前來看，相比大力培育新動(dòng)能、強(qiáng)化科技創(chuàng)新、推動(dòng)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)優(yōu)化升級(jí)、降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)成本等成效，在大力破除無效供給、處置“僵尸企業(yè)”方面還需繼續(xù)努力。

穩(wěn)步推進(jìn)結(jié)構(gòu)性去杠桿，過快過慢都不足取

日前，國(guó)家發(fā)改委等部門聯(lián)合印發(fā)《2018年降低企業(yè)杠桿率工作要點(diǎn)》，對(duì)降低企業(yè)部門杠桿相關(guān)工作進(jìn)行了具體部署。董希淼認(rèn)為，下一步，應(yīng)堅(jiān)定決心、突出重點(diǎn)、創(chuàng)新方法，把握好力度和節(jié)奏，不斷推進(jìn)和深化結(jié)構(gòu)性去杠桿工作。

業(yè)內(nèi)專家普遍認(rèn)為，應(yīng)更注重結(jié)構(gòu)性去杠桿，避免濫用“一刀切”的去杠桿措施。

如何理解“結(jié)構(gòu)性去杠桿”？新時(shí)代證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家潘向東分析，“結(jié)構(gòu)性”有兩方面的意思，一是從總量看，我國(guó)宏觀杠桿率趨穩(wěn)，結(jié)構(gòu)性去杠桿的目標(biāo)是努力實(shí)現(xiàn)宏觀杠桿率穩(wěn)定和逐步下降，不再追求宏觀杠桿率的快速下降。二是分部門、分債務(wù)類型提出不同的去杠桿要求。我國(guó)國(guó)有企業(yè)杠桿率比較高，要實(shí)現(xiàn)國(guó)企杠桿率的穩(wěn)步下降；地方政府隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)比較大，要規(guī)范地方政府融資，在做好“堵后門”的同時(shí)也做好“開前門”；我國(guó)居民杠桿率上升較快，要抑制居民杠桿率的上升勢(shì)頭。

結(jié)構(gòu)性去杠桿需要穩(wěn)步推進(jìn)，過快或過慢都不足取。

“去杠桿要注意把握節(jié)奏，防止出現(xiàn)‘處置風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)’?！苯煌ㄣy行金融研究中心首席金融分析師鄂永健認(rèn)為，在快速去杠桿、融資過度收緊的情況下，那些本來正常經(jīng)營(yíng)、有合理融資需求的企業(yè)，也會(huì)因融資條件收緊而面臨流動(dòng)性不足，出現(xiàn)經(jīng)營(yíng)困難，加大經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，如果政策過度緊縮、融資快速下滑，會(huì)導(dǎo)致信用風(fēng)險(xiǎn)集中爆發(fā)，引發(fā)市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒上升，進(jìn)而出現(xiàn)市場(chǎng)低迷、成交量萎縮，甚至導(dǎo)致市場(chǎng)失去正常的價(jià)格發(fā)現(xiàn)和融資功能，這不僅不利于企業(yè)正常融資、不利于實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，還可能引發(fā)金融風(fēng)險(xiǎn)。

如果去杠桿節(jié)奏過慢，則會(huì)使杠桿率進(jìn)一步上升。因此，在杠桿率上升趨緩、經(jīng)濟(jì)增速有所下行的情況下，“穩(wěn)杠桿”是較為合適的政策選擇。